I metodi diretti

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I metodi diretti
Giancarlo Di Stefano giancarlo.distefano_at_yahoo.it
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Introduzione
I metodi diretti fondano la loro valutazione su
dati di mercato e deducono il valore direttamente
dallapplicazione di parametri ed indicatori a
determinate grandezze aziendali. Tra i metodi
diretti viene normalmente ricompreso il metodo
che valuta lazienda in base alla quotazione di
borsa dei titoli azionari.
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Condizioni favorevoli per lutilizzo dei metodi
diretti

• imprese di piccole dimensioni in cui i beni
  stimabili con i metodi diretti siano di
  particolare rilevanza
• quando sia necessaria una prima valutazione il
  più possibile celere
• come metodo di controllo o di primo valore,
  associandovi i risultati ottenuti con altri
  metodi

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Condizioni favorevoli per lutilizzo dei metodi
diretti -2

• se lapplicazione di altre metodologie conduca
  risultati scarsamente affidabili
• quando a causa di oscillazioni dei dati presi a
  base da altre metodologie non sia possibile
  individuare un chiaro trend
• nel caso in cui non sussistano rischi di
  duplicazioni di valori

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La classificazione dei metodi diretti

• I metodi diretti possono essere suddivisi in
• Metodi diretti fondati su moltiplicatori empirici
  (sono le cosiddette regole del pollice)
  individuano W nel prodotto tra un moltiplicatore
  di mercato ed una grandezza ritenuta espressiva
  del valore dellimpresa
• Metodi diretti basati su multipli (W è
  determinato sulla base dei prezzi espressi dal
  mercato relativamente ad aziende similari)
• Metodi diretti in senso stretto (si sovrappongono
  sostanzialmente con le stime empiriche di beni
  immateriali già trattati in precedenza).

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I metodi empirici fondati sulle regole del
pollice I

• non rappresentano regole valutative razionali (ed
  dottrinalmente riconosciute) ma criteri diffusi
  nella pratica (sono sostanzialmente una stima
  aziendale spannometrica)
• nella maggior parte dei casi si tratta di
  valutazioni basate su uno o più parametri
  rappresentativi dellintera realtà aziendale

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I metodi empirici fondati sulle regole del
pollice II

• per ottenere un miglior risultato occorre far
  riferimento ad aziende similari, operanti nel
  medesimo settore e a parametri e prezzi
  utilizzati nelle ultime operazioni o negoziazioni
  (purchè rilevanti, attendibili e significativi)
• hanno una chiara connotazione popolar-divulgativa
  , sono di estrema semplicità applicativa,
  comportano costi sostenuti (se non inesistenti),
  superano il problema dellattendibilità delle
  scrittura contabili

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Ad esempio

• esempi il valore di una farmacia è pari a due
  volte il fatturato medio annuo più le scorte il
  valore di unazienda che opera nel settore del
  brokeraggio assicurativo vale due volte le
  commissioni annue unazienda alberghiera vale il
  prezzo unitario di una camera (determinato in
  recenti transazioni) per il numero di camere
  ridotto di un coefficiente di abbattimento
  determinato dal tasso medio di occupazione (tra
  il 50 ed il 75)

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Significatività e limiti del valore di borsa di
unazienda
Le aziende quotate hanno un prezzo derivante
dall'incontro tra domanda e offerta che risente
di componenti emozionali e contingenti con
andamenti segnati da un forte variabilità anche
per limpatto dei dati macroeconomici
Valore Quotazione W valore capitale economico
P prezzo di mercato per le varie tipologie
di azioni (i) m numero di azioni per ciascuna
tipologia (i)
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Il metodo dei multipli o dei moltiplicatori di
mercato I

• il valore di unazienda viene determinato dal
  mercato sulla base di valutazione assegnate ad
  aziende confrontabili ed omogenee
• ha raggiunto una discreta diffusione specie con
  levoluzione dei mercati finanziari ed il
  crescente ruolo degli intermediari finanziari
• si tende ad esprimere un valore relativo e quindi
  un prezzo probabile non una valutazione assoluta
  tali valori assumono in altri termini ruoli di
  confronto, controllo e conferma

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Il metodo dei multipli o dei moltiplicato ri di
mercato II
Distinguiamo due approcci, di cui spesso è
possibile limpiego congiunto

• 1)Lapproccio delle società comparabili si stima
  il prezzo di unazienda non quotata, prendendo
  come riferimento un insieme di società quotate
  operanti nel medesimo settore e ritenute il più
  possibile omogenee

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Il metodo dei multipli o dei moltiplicatori di
mercato III

• 2)Lapproccio delle transazioni comparabili si
  stima il il valore di unazienda prendendo come
  riferimento le transazioni (negoziazioni,
  apporti, scambi di partecipazioni acquisizioni,
  fusioni, ecc.) di aziende comparabili di recente
  avvenute

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Rettifiche da apportare ai multipli
Il multiplo è il rapporto tra il prezzo ed una
variabile fondamentale che a sua volta
contribuisce in misura rilevante alla
determinazione del prezzo. Sussistono spesso
elementi distorsivi relativi ad aspetti
gestionali e contabili che è necessario rimuovere
per ottenere multipli più rispondenti ai nostri
scopi.
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Rettifiche del numeratore

• Esclusione di attività non pertinenti
• Valore del debito finanziario netto
• Esclusione di singole divisioni

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Rettifiche al denominatore

• Ammortamenti
• Costi dei beni in leasing
• Effetti dellinflazione

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Multipli equity side P/E
Il principale è il Price/Earning (P/E). Esso è
pari a P/E prezzo
dellazione utile
netto per azione
Più è alto il P/e in relazione a medie storiche o
aziende concorrenti e più lazione è
probabilmente sopravvalutata. Il reciproco indica
il saggio di capitalizzazione dellutile
aziendale relativamente ai valori di borsa.
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Multipli equity side P/E - 2

• Storicamente il P/e oscilla nella media delle
  azioni industriali italiane tra il valore di 10
  ed il valore di 20. Ipotizzando un utile per
  azione di 100 ed un P/E di aziende omogenee di
  10, il valore di una singola azione è 1000.

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Multipli equity side Price/Book Value
Il Price/book value (P/BV) esprime un multiplo
del patrimonio netto. Esso è pari a
P/BV Prezzo dellazione
patrimonio netto contabile per azione
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Multipli equity side Price/Book Value - 2

• Il multiplo in esame può essere interpretato come
  misura della creazione o distruzione di valore,
  in quanto permette di evidenziare la componente
  intangibile del patrimonio aziendale. Esso è
  spesso applicato in relazione a situazioni in cui
  sussistono rilevanti fluttuazioni nel tempo degli
  utili. Spesso si adopera con aziende con
  risultati netti negativi. Viene anche utilizzato
  nella valutazione di intermediari finanziari ed
  assicurazioni.

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Multipli equity side Price/Cash Flow
Il Price/Cash Flow (P/CF) è il rapporto tra
prezzo unitario dellazione e flusso di cassa per
azione. Ovvero
P/BV Prezzo dellazione
Cash Flow netto per azione
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Multipli equity side Price/Cash Flow - 2

• Il flusso di cassa è inteso in senso restrittivo,
  come sommatoria del reddito, degli ammortamenti e
  degli accantonamenti. Nella valutazione di
  aziende aventi flussi di cassa stabili il
  multiplo ha il vantaggio di non subire forti
  influenze derivanti dalladozione di diversi
  principi contabili e di diverse politiche di
  bilancio.

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Multipli asset side EV/EBIT
Il moltiplicatore esprime il valore dellintera
azienda (WD) in relazione di un risultato si
avvicina al risultato operativo lordo aziendale.
EV/EBIT Enterprise Value (WD)
Earning Before Interest and Taxes
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Multipli asset side EV/EBIT 2

• Mentre al numeratore troviamo il valore
  dellazienda composto dalla sua quotazione
  borsistica e dal valore dei suoi debiti, al
  numeratore cè lutile prima degli interessi ed
  oneri finanziari, ante componenti straordinari
  (proventi e oneri straordinari) e ante imposte e
  tasse (oneri tributari). Lacronimo EBIT
  individua un aggregato di notevole
  significatività aziendale a livello
  internazionale.

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Multipli asset side EV/EBITDA
Il moltiplicatore esprime il valore dellintera
azienda (WD) in relazione del margine operativo
lordo aziendale.
EV/EBITDA Enterprise Value
(WD) Earning Before Interest,
Taxes, Depreciation and Amm.
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Multipli asset side EV/EBITDA-2

• Mentre al numeratore troviamo il valore
  dellazienda composto dalla sua quotazione
  borsistica e dal valore dei suoi debiti, al
  numeratore cè lutile prima degli interessi ed
  oneri finanziari, ante componenti straordinari
  (proventi e oneri straordinari) e ante imposte e
  tasse (oneri tributari) ed ante ammortamenti e
  svalutazioni. Il multiplo è impiegato in aziende
  con asset immateriali e notevole intensità di
  capitale per eliminare gli effetti delle
  politiche di ammortamento.

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Multipli asset side EV/Sales
Il moltiplicatore esprime il valore dellintera
azienda (WD) in relazione alle vendite
EV/Sales Enterprise Value (WD)
Sales
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Multipli asset side EV/Sales - 2

• Il multiplo è utilizzabile nella valutazione di
  aziende in perdita o cicliche il fatturato
  rappresenta un dato sufficientemente certo e solo
  limitatamente influenzato d apolitiche contabili.
  Il multiplo in esame dimostra normalmente a
  livello di singola azienda nel tempo una discreta
  stabilità numerica, cosa questa ne migliora
  laffidabilità. E necessario però non attribuire
  valori alti ad aziende con elevata crescita dei
  ricavi e perdite rilevanti.

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Il metodo dei multipli o dei moltiplicatori di
mercato fasi operative
E possibile distinguere le seguenti fasi
operative

1. Individuazione di un insieme di aziende similari
   e comparabili
2. Calcolo dei moltiplicatori determinato sulla base
   dei valori forniti da tali aziende
3. Confronto delle caratteristiche e delle
   particolarità dellazienda oggetto di valutazione
   e di quelle similari
4. Scelta dei moltiplicatori
5. Applicazione dei moltiplicatori ai valori
   parametro dellazienda da valutare (Earning,
   EBIT, EBITDA, Sales, Book Value, Cash Flow ecc.).
   Nel caso di multiplo asset side, è necessario
   procedere alla sottrazione dal EV del valore dei
   debiti aziendali per pervenire a W..