Case Study on Chemical Banking Corporation / Chase Manhattan

1
Case Study on Chemical Banking Corporation /
Chase Manhattan
SBWL-Seminar Wahrenburg WS 2001 / 2002 Aktuelle
Probleme des Bankmanagements Fallstudien zur
Bankbetriebslehre

• Tudor Comsa Natalia Safreider
  Anna Afanasyeva

2
Agenda

1. USA Markt
2. Alternativen
3. Motive für die Fusion
4. Ankündigungseffekte
5. Bewertung von Chase Manhattan
6. Post Merger Performance
7. Fazit

3
Spezifische Merkmale des Bankensektors

• Devisenmarkt
• CB Produkt Märkte
• unique line of commerce vs
• multiprodukt Firma
• Geographische Märkte
• Behörden 2 Objektive
• 1.Sicherheit des Anlegers
• 2. Effizienz der
  Banken

4
USA Markt 1995

• Stark fragmentiert als Folge des Glass Steagall
  Act,McFadden Act

5
USA Markt

• Book Value Approach
• average BVA
  209 1988
• 
  average BVA 239 1994

6
USA Markt

• Market to Book
• Table 1. Merger,Acquisition Premium
• 
  Weighted Average Offer
  Price
• Weighted Average Offer
  to Net Operating Income
• Price to Book Value ratio
• Bank Bank
  Bank
  Bank
• Acquisitions Mergers
  Acquisitions Mergers
•  
• 1982 1,44 1,50
  12,48
  13,42
• 1983 1,36 1,53
  11,26
  12,59
• 1984 1,31 1,64
  12,94
  12,65
• 1985 1,63 1,63
  13,52
  13,70
• 1986 2,08 1,83
  15,9
  18,76
• 1987 1,88 1,84
  27,24
  21,08
• 1988 1,88 1,50
  18,40
  18,36
• 
  
  
• Source.Bank Expansion Reporter,June 20,1991,Vol
  7,No 12

7
Bank Mergers 1995 USA
8
Alternativen

• Estimated Reduction
  
• Expenses
  
• 
  Chemical Ownership
• Target Bank mil target
  at current market price Chemical
  Impact on Target
• 
  expenses
  EPS EPS
• Chase 1,500 34
  59
  31 44
• BankAmerica 655 13
  40
  8 12
• NationsBank 539 10
  45
  9 10
• First Union 185 7
  60
  3 7
• Banc One 350 10
  51
  1 18
• J.P.Morgan 587 15
  50
  2 34

9
Motive für die Fusion

• Steigerung der Eigenkapitalrentabilität
• Gewinnung von Marktanteilen
• Skalen- und Synergieeffekte
• Produkt- und Marktführerschaftspositionen
• Umsatzwachstum
• Unterbewertung von Chase
• Persönliche Interessen des Managements
• Besserer Kreditrating

10
Problemfelder der Fusion

• Umstrukturierungsgebühr hoch
• Kurzfristige Senkung der Umsätze aus
  überlappenden Geschäftsbereichen
• Bestimmung des Austauschverhältnisses
  (Kontrollprämie)
• Art der Transaktion für die Übernahme

11
Ziel der Fusion

• Die größte CB in der USA mit 300 mrd assets
• 74000 Eingestellte und IV in der Welt

12
1. Ankündigungseffekte

• Fragestellung
• Wie hat der Markt die Ankündigung der Fusion
  zwischen Chemical Banking Corporation und Chase
  Manhattan Corporation aufgenommen?
• Hatte die Ankündigung der Fusion eine
  signifikante Aktienkusveränderung am
  Ankündigungstag zur Folge?

13
1. Ankündigungseffekte

• Definition der Abnormalen Rendite
• Differenz zwischen der tatsächlich realisierten
  ex- post Rendite und der erwarteten Rendite des
  Wertpapiers in der Periode, in der das Ereignis
  stattgefunden hat.

14
1. Ankündigungseffekte

• Vorgehensweise
• Festlegung des Beobachtungsereignisses und
  -zeitpunkts
• Festlegung des Ereignisfensters
• Festlegung der Schätzperiode und Schätzung der
  Parameter des Marktmodells
• Bestimmung der kumulierten abnormalen Rendite
• Signifikanztest

15
1. Ankündigungseffekte
Vorgehensweise (Forts.)
Ankündigungstag 28.08.1995
Schätzperiode
t5
t- 5
t- 244
t- 6
Ereignisfenster
16
1. Ankündigungseffekte
Abnormale Renditen für Chase Manhattan Corporation
Ankündigung 28.08.95
17
1. Ankündigungseffekte
Absolute Marktwertveränderung

• Anzahl der Aktien der Chase Manhattan
  Corporation 181,2 Mio.
• Aktienkurs am 18.08.95 52,4375 USD
• absolute positive Marktwertveränderung am Ende
  der Ereignisperiode 799,09 Mio. USD

18
1. Ankündigungseffekte

• Ergebnisse
• Abnormale Rendite am Ankündigungstag 12,46
• Kumulierte abnormale Rendite 8,41
• positiver statistisch signifikanter
  Ankündigungseffekt am Ankündigungstag
• CAR ist nicht stark signifikant

19
1. Ankündigungseffekte

• Fazit
• Chase Manhattan Corporation hat am
  Ankündigungstag der Fusion signifikant höhere als
  die erwarteten Renditen erzielt
• Der Gesamteffekt der Ankündigung auf die Renditen
  von Chase war positiv, aber nicht stark
  signifikant.
• Absolute Marktwertsteigerung von Chase in Höhe
  von 799,09 Mio. USD

20
Agenda

• 1. Ankündigungseffekte
• 2. Bewertung von Chase Manhattan
• 1.1. Multiplikatorenverfahren
• 1.2. DCF-Methode
• 1.3. Vergleich der Ergebnisse

3. Post-merger Performance 2.1.
Geschäftsentwicklung 2.2. Aktienkursentwicklung 4
. Fazit
21
2. Bewertung von Chase Manhattan

• Multiplikatorenverfahren
• KGV
• Preisverhältnis zu MW und BW in vergleichbaren
  Transaktionen
• DCF-Methode

22
2. Bewertung von Chase Manhattan

• Multiplikatorenverfahren
• Basis - KGV
• Ziel Ermittlung von stand-alone UW zum
  31.12.1994
• Ergebnisse
• Chase Manhattan - unterbewertet

23
2. Bewertung von Chase Manhattan

• Multiplikatorenverfahren
• Basis - Verhältnis des Preises zu MW und BW in
  vergleichbaren Transaktionen
• Ziel Ermittlung von Kontrollprämie (Fusion
  unter Gleichen)
• Ergebnisse
• (Vorankündigungstag MWEK9614,9 Mio USD, 53,0625
  USD je Aktie)
• Ex-post Betrachtung
• Kontrollprämie 18,5 , Preis - 11,4 Mrd. USD,
• Austauschverhältnis 1,04 1
• 44 Beteiligung von Chase Aktionären am neuen
  Unternehmen

24
2. Bewertung von Chase Manhattan

• DCF - Bewertung
• FCFF-Ansatz
• Planungshorizont 1995-2000
• Schätzung von
• Free Cash Flows
• Volatilitätsparameter ß 1,342
• Annahmen
• Wachstumsrate - 5
• Risikofreier Zins - 7,55
• FK- Kostensatz - 8,55 (Risikoaufschlag - 1 )
• Marktrisikoprämie - 5,5
• Steuersatz - 39,9
• Konstanter Verschuldungsgrad 92
• Marktwert FK Buchwert FK

25
2. Bewertung von Chase Manhattan

• DCF - Bewertung (Forts.)
• Ergebnisse
• EK- Kosten 14,931
• WACC 5,922
• MWEK 10915,721 Mio USD oder 60,241 USD je Aktie
• Unter der Berücksichtigung von Prämie 5 bzw. 10
  
• Wertspanne für MWEK 11461,508 bzw. 12007,284
  Mio USD oder
• 63,253 bzw. 66,265 je Aktie

26
2. Bewertung von Chase Manhattan

• Vergleich der Ergebnisse

27
2. Bewertung von Chase Manhattan

• Vergleich der Ergebnisse (Forts.)
• Mögliche Erklärungsansätze für die
  unterschiedlichen Ergebnisse
• Multiplikatorenverfahren systematische Fehler
  bei der Bewertung von Branchen
• DCF
• Annahme bzgl. Identität des MW und BW von FK
• Hohe Sensitivität der Wachstumsrate und
  EK-Kostensatzes

28
3. Post-merger Performance

• Geschäftsentwicklung
• Bereinigte Gewinne, Efficiency Ratio, ROE, SVA

29
3. Post-merger Performance
30
4. Fazit

• Fusion Chemical Bank / Chase Manhattan -
  effizient
• positive CARs / Wertsteigerung für Chase
  Manhattan Aktionäre um den Ankündigungstag
• Verbesserung der operativen Geschäftsentwicklung
  ex-post
• Markt - und Branchenoutperformer