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TEMA 6: FUSIONES Y ADQUISICIONES

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TEMA 6: FUSIONES Y ADQUISICIONES Introducci n a los procesos de integraci n Consideraci n de los objetivos estrat gicos en las operaciones de compra venta de ... – PowerPoint PPT presentation

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Title: TEMA 6: FUSIONES Y ADQUISICIONES


1
TEMA 6 FUSIONES Y ADQUISICIONES
2
Introducción a los procesos de integración
  • Consideración de los objetivos estratégicos en
    las operaciones de compra venta de
    participaciones
  • Aumento del poder de mercado.
  • Entrada en nuevos mercados.
  • Creación de joint venture.

3
Integración horizontal
  • Definición Adquisición de una empresa por parte
    de otra del mismo mercado, con el objeto de
    mejorar la eficiencia y/o aumentar el poder de
    mercado.
  • Aspecto a tener en cuenta Aumento de la
    concentración que conlleva un aumento del precio
    que tiene consecuencias negativas sobre el
    bienestar al disminuir el excedente del
    consumidor

4
Integración horizontal
  • Argumento de la escuela de Chicago Las empresas
    que más ganan con la fusión(en cuota de mercado),
    son aquellas que no participan en la fusión.
  • Las empresas que participan en la fusión
    normalmente ven reducida su cuota de mercado.

5
Integración horizontal
  • Los aumentos de eficiencia que se derivan de la
    fusión deben ser elevados, con objeto de superar
    la pérdida de cuota de mercado de las empresas
    participantes, e incluso es posible que compensen
    la pérdida de eficiencia social que se deriva del
    mayor poder de mercado que resulta de la fusión.

6
Integración horizontal
  • Problemas en la mediación de los incrementos de
    la eficiencia derivados de la fusión De
    incentivos y asimetría
  • Los agentes con más conocimiento sobre las
    mejoras de eficiencia asociadas a la fusión son
    justamente las empresas que se han fusionado, que
    tienen incentivos a exagerar los beneficios
    obtenidos para favorecer la aprobación de las
    autoridades competentes.

7
Integración horizontal
  • En ciertas ocasiones el hecho de que las
    empresas quieran fusionarse puede ser tomado
    como prueba suficiente para que las ganancias de
    la fusión compensan las pérdidas de bienestar
    social.

8
Integración horizontal
  • Consideremos un oligopolio de Cournot con
    simetrías de costes.
  • Los valores de equilibrio son

9
Integración horizontal
  • Supongamos que ab1 y c0. El excedente del
    consumidor será

10
Integración horizontal
  • Cuando se lleva a cabo la fusión de 2 de las n
    empresas, el beneficio total de las n-2 empresas
    que no participan en la fusión es

11
Integración horizontal
  • El excedente total correspondiente a los agentes
    no participantes en la fusión (consumidores y
    empresas no participantes) es

12
Integración horizontal
  • Una condición suficiente para que la fusión sea
    beneficiosa para la sociedad en su conjunto es
    que se de una variación positiva de W0?
  • El excedente de los agentes participantes y no
    participantes (ya que si no, no participarían) en
    la fusión se incrementaría.

13
Integración horizontal
  • Si hay una fusión entre dos empresas el nuevo
    valor de W0 es

Obtención Sustitución de n por n-1 en W0,
excepto en el último sumando, donde el valor de
n-2, el número de empresas no participantes en la
fusión, se mantiene constante.
14
Integración horizontal
  • Se demuestra que W0 gtW0 si y sólo si n es mayor
    o igual que 4, es decir, si la cuota de mercado
    de las empresas participantes en la fusión fuese
    inferior al 50 , entonces el impacto de la
    fusión voluntaria en el nivel de bienestar social
    es positivo.

15
Integración horizontal
  • En general se demuestra Existe un valor crítico
    de cuota de mercado de las empresas participantes
    en la fusión tal que el impacto de una fusión
    voluntaria en el bienestar social es positivo si
    la cuota de mercado de las empresas participantes
    fuese inferior a ese valor crítico.

16
Integración vertical
  • Definición Cuando la cadena de empresas
    relacionadas verticalmente tiene menos eslabones.
  • Cuando esto ocurre , se dice que el grado de
    integración vertical de las actividades es
    mayor.
  • Cuanto mayor sea el número de eslabones , mayor
    será la desintegración vertical (separación
    vertical).

17
Integración vertical
  • Factores determinantes
  • Escasa relevancia de los factores tecnológicos.
  • Importancia de los costes de transacción y de
    organización (Teoría de la empresa) La
    integración vertical permite ahorrar costes
    debido a la eficiente distribución de los
    recursos productivos.

18
Integración vertical
  • Conceptos relevantes con respecto a los costes de
    transacción
  • Inversión específica Cuando sólo puede
    utilizarse para el fin para que fue destinada
    inicialmente.
  • Grado de especificidad Coste de adaptación de
    una determinado activo a nuevos usos alternativos.

19
Integración vertical
  • Análisis formal de la integración vertical
  • Supuesto inicial Relación vertical con inversión
    específica y contratos incompletos.
  • El comparador y el vendedor deben hacer
    inversiones específicas por valores de x e y
    respectivamente para que se establezca una
    relación entre los dos.

20
Integración vertical
  • La inversión x determina el valor del producto
    final, de acuerdo con la función b(x), siendo
    b(x)gt0.
  • La inversión y determina el coste de producción
    del factor intermedio de acuerdo con la función
    c(y), con c(y)lt0.

21
Integración vertical
  • Hipótesis fundamentales
  • Las inversiones x e y son específicas, es decir,
    x sólo tiene valor cuando se asocia a y, y
    viceversa.
  • Las inversiones x e y tiene productividad
    marginal decreciente, es decir, b(.) es una
    función cóncava y c(.) es una función convexa.
  • No es posible redactar un contrato contingente
    completo que determine los valores de x e y (o de
    b y c).

22
Integración vertical
  • Sucesión de movimientos
  • 1.a. Las empresas escogen simultáneamente las
    inversiones x e y (medidos en dinero por
    hipótesis), por lo que x e y determinan el coste.
  • 1.b. Las empresas negocian el valor del precio de
    venta del producto intermedio. (Se supone que el
    número de unidades que se van a intercambiar
    estaba establecido de antemano, por ejemplo 1).

23
Integración vertical
  • Resolución del juego Por inducción hacia
    atrásSe analiza la segunda etapa en función del
    resultado de la primera, y luego, se analiza la
    primera con los resultados en la segunda.
  • 2. Negociación del precio de venta del producto
    final (División equitativa del excedente de la
    transacción).

24
Integración vertical
  • Excedente de la transacción Diferencia entre el
    beneficio que obtiene el comprador b(x) y el
    coste que soporta c(y) (Se excluyen los costes
    de inversión que en la segunda etapa que ya son
    irreversibles).

25
Integración vertical
  • La división equitativa del excedente significa
    que el precio por unidad de producto intermedio
    será

26
Integración vertical
  • Volviendo a la primera etapa, teniendo en cuenta
    el resultado previsto para la segunda, el
    beneficio total del vendedor (incluyendo costes
    de inversión y de producción) es

27
Integración vertical
  • Mientras que el beneficio del comprador es

28
Integración vertical
  • La solución de equilibrio implica que se halle
  • El máximo valor de ?c con respecto a la variable
    x .
  • El máximo valor de ?v con respecto a y .

29
Integración vertical
  • Como las funciones b(.) y c(.) son
    respectivamente cóncava y convexa, las
    condiciones de primer orden determinan los
    valores máximos . Estos vienen dadas por

30
Integración vertical
31
Integración vertical
  • Considerando la solución eficiente (óptimo del
    planificador central que maximiza los beneficios
    conjuntos de las dos empresas). Al ser p una
    transferencia entre empresas, el beneficio total
    será

32
Integración vertical
  • Las condiciones de primer orden son

33
Integración vertical
  • Comparando las condiciones de primer orden con
    las obtenidas con anterioridad y teniendo en
    cuenta que b(.) y c(.) son funciones cóncavas,
    se deduce como los valores de equilibrio de x e
    y son inferiores a los valores eficientes.
  • Cuanto mayor fuese b(x) menor tiene que ser el
    valor de y, y lo mismo pasa con c(y).

34
Integración vertical
  • Otras consideraciones
  • 1. La especificidad de la inversión y la
    incompletitud de los contratos conlleva un
    problema de oportunismo No es posible establecer
    un contrato a largo plazo que determine, en
    principio, el precio de transferencia entre el
    vendedor y el comprador.

35
Integración vertical
  • La empresa sabe que la inversión de la otra tiene
    un valor nulo si no se asociase con su propia
    inversión, y tiene incentivos para explotar esa
    ventaja estratégica.
  • La solución de la negociación dependerá del
    poder de negociación de las dos empresas.

36
Integración vertical
  • 2. Las empresas saben que el precio resultará de
    la división equitativa del excedente de los
    beneficios, donde el beneficio de una unidad
    marginal de inversión, se dividirá entre la
    empresa que paga la inversión y la otra.
  • La divergencia entre el que paga la inversión
    marginal y el que recibe el beneficio resultante
    motiva la divergencia entre la solución de
    equilibrio y la eficiente.

37
Integración vertical
  • La integración vertical no resuelve
    necesariamente estos problemas por
  • 1. Debe precisarse que se entiende por
    integración vertical, es decir si se produce una
    transferencia de la propiedad de los medios de
    producción con o sin transferencia total del
    poder decisorio.

38
Integración vertical
  • La transferencia de derechos de propiedad que se
    deriva de de la integración vertical genera una
    nueva estructura de incentivos.
  • El beneficio total para el comprador será

39
Integración vertical
  • Donde w es el salario (constante).
  • Ahora el x escogido es eficiente, ya que
    cualquier valor de y implica la misma utilidad,
    incluso valores más altos de y pueden llevar a
    la desutilidad de un mayor esfuerzo por parte del
    gestor (en este caso el valor de y0).

40
Integración vertical
  • 2. La integración tiende a mejorar el problema de
    los incentivos del decisor de la empresa que
    compra, la elección de x pasa a ser eficiente.
  • La integración tiende a mejorar el problema de
    incentivos del gestor de la empresa adquirida, la
    elección de y pasa a ser menos eficiente.

41
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Motivo que provoca la separación de la propiedad
    y la gestión Necesidad de distribuir el riesgo
    para aprovechar las economías de escala de las
    empresas y el desarrollo de las ciencias
    empresariales, con la consiguiente
    especialización en la actividad de gestión de
    empresas.

42
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Divergencia entre los objetivos de los
    accionistas y gestores
  • Accionistas en la maximización del beneficio de
    forma natural (maximización del valor
    actualizado de la empresa).
  • Gestores Desarrollo de su propia carrera.

43
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Combinación de ambos objetivos?
  • será la maximización de beneficios una
    hipótesis razonable sobre el comportamiento de la
    empresa?

44
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Argumentos a favor y en contra
  • De Baumol El objetivo de los gestores es
    maximizar la dimensión de la empresa (su volumen
    de ventas), al permitirle mejorar sus propias
    condiciones a costa de los de la empresa.
  • Problema El hecho de que los gestores de las
    empresas más grandes reciban mejores sueldos no
    implica que se consiga aumentar el salario
    aumentando la dimensión de la empresa.

45
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Defensa del argumento Quien controla la empresa
    es quien controla a los gestores, los
    accionistas. Los gestores podrían escoger el
    óptimo de los accionistas proponiéndole al
    gestor un contrato de la forma (O usted escoge x
    o le despedimos).

46
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Problemas de este tipo de contrato (resultante de
    las asimetrías de la información)
  • No siempre es posible observar las acciones de
    los gestores, por lo que no tiene sentido
    establecer cláusulas contractuales como las
    citadas.
  • La propia elección óptima de x no es conocida
    por los gestores.

47
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Las situaciones de asimetrías de información en
    las que uno de los agentes no conoce la acción o
    el tipo de otro agente, son objeto de la Teoría
    del Principal y el Agente (persigue encontrar
    mecanismos de compensación que haga coincidir los
    incentivos del principal con los del agente).

48
  • Supuesto El agente es neutral al riesgo y no
    tiene restricciones financieras
  • Solución óptima El principal vende la empresa al
    agente, una compra de la empresa por la gerencia
    (mangement buy-out).
  • Se garantiza la elección óptima del agente y los
    accionistas reciben la maximización del beneficio.

49
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Invalidez del argumento
  • Los gestores no son neutrales frente al riesgo.
  • Las restricciones financieras impiden hacer todas
    las compras que se desean, ya que si no dominaría
    la figura del gestor-propietario.

50
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Al ser los gestores aversos al riesgo la solución
    óptima del problema corresponde a un equilibrio
    entre eficiencia y reparto de riesgos.

51
Adquisiciones y maximización del beneficio
  • En mercados de capitales desarrollados, la compra
    de empresas constituye uno de los factores que
    más obliga a los gestores a maximizar el valor
    esperado de una empresa.
  • Una empresa que no maximice beneficios se
    convierte en objetivo preferencial de los
    compradores, por lo que el mercado supone una
    amenaza constante para los gestores ineficientes.

52
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Supuestos
  • El Beneficio máximo de una empresa es ?.
  • Las decisiones del gestor llevan a que la
    empresa tenga un beneficio ? lt?.
  • Si los inversores tuvieran la expectativa de que
    la gestión actual se va a mantener en el futuro,
    la capitalización de la empresa es igual a ?/r,
    donde r es el tipo de interés.

53
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Un raider puede comprar la cantidad suficiente
    de acciones para conseguir el control, despedir a
    la gerencia y contratar a un nuevo gestor que
    tome las decisiones que conduzcan a ?.
  • La ganancia del raider es ?(?- ?)/rgtC, donde C
    son los costes de adquisición.

54
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Si C es elevado, pueden aparecer diferencias
    significativas entre la maximización de
    beneficios y el comportamiento de los gestores.

55
La hipótesis de maximización de beneficios
  • Factores que influyen en el valor de C
  • Los gestores antiguos tienen incentivos para
    elevar el valor de C mediante prácticas
    defensivas paracaídas dorados, píldoras
    venenosas.
  • Oportunismo. Supongamos que un raider se
    proponer conseguir el control de la empresa
    mediante la adquisición de MltN acciones donde N
    es el número total de acciones.

56
La hipótesis de maximización de beneficios
  • El precio ofrecido por cada acción es su
    cotización actual (?/r)/N.
  • Sin embargo, un accionista racional que conozca
    las intenciones del raider no las venderá por
    menos de (?/r)/N, que será el valor que la
    empresa tiene tras su reestructuración,
    eliminado los incentivos del raider.

57
La hipótesis de maximización de beneficios
  • En la práctica
  • No todos los accionistas tienen las mismas
    expectativas con respecto a las potencialidades
    de la empresa.
  • Aunque no existan diferencias de expectativas
    puede haber divergencias en la valoración
    intrínseca de las acciones de cada empresa.
  • Se discute sobre el argumento de que la amenaza
    de compra de la empresa lleve a los gestores a
    maximizar los beneficios descontados de la
    empresa.
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