Capitolo 10

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Capitolo 10

• Investimenti, esportazioni nette e tasso di
  interesse

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Piano della lezione

• Tassi di interesse e domanda aggregata
• Investimenti e tassi di interesse
• Esportazioni nette e tassi di interesse
• La curva IS
• Costruzione della curva
• Posizione
• Inclinazione
• La curva IS in azione

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Limportanza degli investimenti e il loro ruolo
nel MPV

• Tra le componenti della domanda aggregata, gli
  investimenti rappresentano la componente
  maggiormente soggetta a fluttuazioni
• Per questo motivo, gli investimenti svolgono un
  ruolo decisivo del determinare landamento del
  ciclo economico
• E importante sottolineare che nel modello a
  prezzi vischiosi il ruolo degli investimenti è
  assai diverso da quello giocato nel modello a
  prezzi flessibili
• Nel MPF, il livello del risparmio che si ha in
  corrispondenza della condizione di equilibrio Y
  Y determina il livello degli investimenti
  attraverso le variazioni del tasso di interesse
  reale di equilibrio nel mercato dei fondi
  mutuabili
• Nel MPV, il tasso di interesse non è determinato
  nell mercato dei fondi mutuabili ma è stabilito
  dalla banca centrale. Il tasso di interesse, così
  determinato, influenza il livello degli
  investimenti e quindi la spesa autonoma.
  Questultima, insieme al moltiplicatore,
  determina il livello di equilibrio del PIL reale.
• E come avviene lequilibrio del mercato dei fondi
  mutuabili nel MPV? Il fatto che le imprese
  adeguino i livelli produttivi alla domanda
  aggregata genera automaticamente lequilibrio nel
  mercato dei fondi mutuabili qualunque sia il
  tasso di interesse.

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Gli investimenti come quota del PIL reale, Stati
Uniti, 1970-2000

• Le ampie fluttuazioni degli investimenti di anno
  in anno sono una delle principali forze
  propulsive del ciclo economico. Quando gli
  investimenti presentano un boom, presenta un boom
  anche lintera economia.

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Investimenti reali in del PIL - UE (15) e
principali Paesi UE
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Cause della fluttuazione degli investimenti

• Dalla funzione degli investimenti, sappiamo che
  sono due le variabili che determinano le
  fluttuazioni di questa importante componente
  della domanda aggregata il tasso di interesse
  reale r e le aspettative degli investitori, I0,
  circa landamento della domanda, dei profitti e
  del rischio futuro
• I
  I0 Ir r
• Sappiamo anche che il tasso di interesse reale da
  prendere in considerazione, ossia il costo
  opportunità di un progetto di investimento, deve
  essere a lungo termine. Questo perché gli
  investimenti sono durevoli e vengono effettuati
  guardando al lungo periodo. Questa distinzione è
  importante perché il tasso di interesse a lungo
  termine e il tasso di interesse a breve termine
  sono diversi e possono presentare andamenti
  differenziati, come dimostra il grafico della
  curva dei rendimenti.

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Curve dei rendimenti dei titoli di Stato, Stati
Uniti

• Il tasso di interesse che il Governo statunitense
  deve pagare per prendere a prestito denaro
  dipende dalla durata del prestito. Lo stesso vale
  anche per i mutuatari (prenditori) privati di
  solito, più lunga è la durata del prestito che si
  desidera assumere, più alto è il tasso di
  interesse che si deve pagare

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Investimenti e tasso di interesse quale tasso
considerare?

• Dal capitolo 6, sappiamo già che il tasso di
  interesse pertinente per gli investimenti deve
  essere reale, a lungo termine e rischioso.
  Riepiloghiamo i motivi.
• Reale, ossia corretto per linflazione, perché
  linvestimento effettuato dallimpresa è
  rappresentato da unattività materiale e non da
  un titolo finanziario. Il valore di tale attività
  aumenta allaumentare del tasso di inflazione
• A lungo termine, perché i progetti di
  investimento si basano sulla stima dei costi e
  dei profitti dellimpresa in un lungo arco di
  tempo. Pertanto il tasso di interesse, ossia il
  costo opportunità di intrapresa
  dellinvestimento, deve essere valutato come un
  tasso su un prestito a lungo termine.
• Rischioso, perché i progetti di investimento sono
  intrapresi da imprese che possono fallire. Le
  imprese non sono mutuatari sicuri come la
  Pubblica Amministrazione. Rispetto al tasso
  praticato ai mutuatari sicuri, le imprese devono
  fronteggiare un tasso che incorpora il premio per
  il rischio.

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Differenze fra tasso di interesse reale e tasso
di interesse nominale negli USA

• Alla maggior parte dei mutuatari (prenditori) e
  dei mutuanti (prestatori) importa non il tasso di
  interesse nominale, o monetario, bensì il tasso
  di interesse reale sui prestiti concessi, ossia
  il tasso di interesse in termini di beni

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Il premio per il rischio tassi di interesse
sicuri e tassi di interesse rischiosi

• I prestiti che non sono concessi alla
  pubblica amministrazione, per esempio a quella
  degli Stati Uniti, sono rischiosi i mutuanti
  fanno pagare un premio per il rischio che dipende
  sia dalla loro tolleranza del rischio sia
  dallentità del rischio che corrono quando
  concedono prestiti ad altre organizzazioni. Il
  premio per il rischio non è costante, bensì varia
  nel tempo

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Gli investimenti come funzione decrescente del
tasso di interesse a lungo termine, reale,
rischioso

• Il livello di base degli investimenti I0 dice
  quale sarebbe il livello degli investimenti se il
  tasso di interesse reale fosse zero. Il parametro
  Ir di sensibilità al tasso di interesse indica
  lammontare degli investimenti scoraggiati da un
  aumento di 1 unità del tasso di interesse a lungo
  termine, reale, rischioso

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Tassi di interesse, esportazioni e spesa autonoma

• Oltre agli investimenti, anche le esportazioni
  lorde sono influenzate dal tasso di interesse.
  Pertanto, variazioni del tasso di interesse
  influenzano la spesa autonoma (e quindi la
  domanda aggregata) attraverso due canali
  investimenti ed esportazioni. Algebricamente
  questo può essere dimostrato partendo
  dallequazione della spesa programmata e da
  quella della spesa autonoma
• E A
  PME X Y
• A C0
  I G GX
• Andando a sostituire nellequazione della spesa
  autonoma le funzioni di comportamento di
  investimenti ed esportazioni lorde, otteniamo
• A C0
  (I0 Ir r) G (Xf Yf X? ?)
• Se poi sostituiamo lespressione per il tasso di
  cambio
• ? ?0 ?r (r rf) nellequazione della
  spesa autonoma, si ha
• A C0 (I0
  Ir r) G (Xf Yf X? ?0 X? ?r rf X? ?r
  r)

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Tassi di interesse, esportazioni e spesa autonoma

• Diventa chiaro, allora, come un aumento
  (diminuzione) del tasso di interesse faccia
  diminuire (aumentare) la spesa autonoma -
  provocando una traslazione verso il basso (alto)
  della retta della domanda aggregata - sia perché
  diminuiscono (aumentano) gli investimenti sia
  perché diminuiscono (aumentano) le esportazioni
  lorde
• Un aumento (diminuzione) del tasso di interesse
  interno, infatti, determina un apprezzamento
  (deprezzamento) del tasso di cambio e,
  conseguentemente, una perdita (aumento) di
  competitività internazionale e una riduzione
  (aumento) delle esportazioni lorde e, quindi,
  nette.

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Dal tasso di interesse reale alla variazione
delle esportazioni

• Una variazione del tasso di interesse reale
  esercita sulla domanda aggregata effetti maggiori
  di quelli esercitati dalle variazioni attraverso
  i soli investimenti una variazione del tasso di
  interesse reale fa variare il tasso di cambio e
  quindi anche le esportazioni nette.

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La curva IS

• Se, nellequazione della spesa autonoma,
  raccogliamo i termini contenenti il tasso di
  interesse, otteniamo
• A C0 I0 G (Xf Yf X? ?0 X? ?r rf )
  (Ir X? ?r )r
• Un aumento di un punto percentuale del tasso di
  interesse fa diminuire di (Ir X? ?r) la spesa
  autonoma
• La relazione inversa tra tasso di interesse e
  spesa autonoma può essere rappresentata
  graficamente nel diagramma che segue

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La spesa autonoma come funzione del tasso di
interesse reale

• Il livello della spesa autonoma definito nel
  Capitolo 9 dipende dal tasso di interesse reale
  più alto è il tasso di interesse reale, più bassa
  è la spesa autonoma. La pendenza della retta
  dipende non soltanto dalla sensibilità della
  spesa in investimenti al tasso di interesse, ma
  anche dalla sensibilità delle esportazioni al
  tasso di interesse la sensibilità delle
  esportazioni alle variazioni del tasso di cambio
  moltiplicata per la sensibilità del tasso di
  cambio alle variazioni del tasso di interesse.

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La curva IS

• Partiamo da un mutamento del tasso di interesse
  e chiediamoci di quando varierà il PIL in seguito
  a tale mutamento.
• La risposta va trovata individuando in primo
  luogo lampiezza della variazione della spesa
  autonoma in seguito al cambiamento del tasso di
  interesse. Tale ampiezza è pari a ?A (Ir
  X? ?r ) ?r
• Il passo successivo è quello di calcolare
  limpatto della variazione della spesa autonoma
  sul PIL. Tale impatto, come abbiamo visto, è pari
  al prodotto tra il moltiplicatore e la variazione
  della spesa autonoma

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La costruzione della curva IS

• La relazione tra il livello del tasso di
  interesse e il livello di equilibrio del PIL è la
  curva investimento-risparmio, la curva IS
  (investment-saving, secondo la definizione di
  J.Hicks).
• La costruzione della curva IS è facilmente
  intuibile sulla base di quanto finora detto.
  Prendiamo in considerazione un diagramma
  cartesiano ponendo sullasse delle ordinate il
  tasso di interesse reale e su quello delle
  ascisse il PIL reale di equilibrio. Prendiamo un
  valore del tasso di interesse e determiniamo il
  livello di spesa autonoma che si ha in
  corrispondenza di tale valore. Introduciamo il
  livello di spesa autonoma così ottenuto nel
  diagramma reddito-spesa e tracciamo (data la PME)
  la retta della domanda aggregata. Lintersezione
  di questultima con la retta a 45 determina il
  PIL dequilibrio. Se replichiamo la stessa
  procedura per ogni valore del tasso di interesse,
  otterremo la curva IS che, pertanto,
  rappresenterà il luogo dei punti indicanti tutte
  le possibili combinazioni di tasso di interesse e
  PIL in corrispondenza delle quali il mercato dei
  beni è in equilibrio

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La costruzione della curva IS

• Per ogni valore possibile del tasso di interesse
  reale, esiste un differente livello di spesa
  autonoma. Per ogni livello di spesa autonoma, il
  processo reddito-spesa genera un differente
  livello di equilibrio del PIL reale. La curva IS
  dice quale livello di equilibrio del PIL reale
  corrisponde a ogni possibile valore del tasso di
  interesse reale

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Lalgebra della curva IS

• Dal punto di vista algebrico, per costruire la
  curva IS, partiamo dallequazione della spesa
  autonoma separando le determinanti di A che non
  dipendono dal tasso di interesse (che denotiamo
  sinteticamente con A0) da quelle che dipendono
  dal tasso di interesse
• se A C0 I0 G (Xf
  Yf X? ?0 X? ?r rf ) (Ir X? ?r )r
• e definiamo A0 C0 I0 G (Xf Yf
  X? ?0 X? ?r rf )
• allora A A0 (Ir X? ?r )r
• Dallanalisi reddito-spesa, sappiamo che

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Lalgebra della curva IS

• Inserendo nellequazione di determinazione del
  PIL di equilibrio le componenti di A, otteniamo
  lespressione per la curva IS
• Oppure, in forma estensiva
• dove il primo insieme di termini è lintercetta
  orizzontale (il valore di Y quando r è pari a
  zero) e il secondo insieme di termini è la
  pendenza della curva

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La curva IS

• La posizione della curva IS riassume tutte le
  determinanti del PIL reale di equilibrio e le
  variazioni del livello di equilibrio del PIL
  reale in reazione alle variazioni del tasso di
  interesse

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La pendenza della curva IS

• La pendenza della curva IS, algebricamente
  espressa in termini di inclinazione inversa,
  dipende da tre fattori
• Pendenza della curva IS
• Il primo termine è il moltiplicatore più elevato
  è il moltiplicatore, più piatta sarà la curva
• Il secondo termine è la sensibilità degli
  investimenti al tasso di interesse più elevato è
  il valore di questo parametro, più piatta sarà la
  curva
• Il terzo termine è la sensibilità delle
  esportazioni al tasso di interesse più elevata è
  questa sensibilità, più piatta sarà la curva

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La posizione della curva IS

• La posizione della curva IS dipende dal livello
  di base della spesa autonoma A0 moltiplicato per
  il moltiplicatore
• Qualunque variazione di una componente della
  spesa autonoma non dipendente dal tasso di
  interesse sposterà verso il basso o verso lalto
  la curva IS
• Come si vede dal grafico che segue, un aumento
  degli acquisti pubblici sposterà verso destra la
  curva IS (così pure un aumento di C0, I0, Yf, e0,
  rf)

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Un cambiamento della politica fiscale e la
posizione della curva IS

• Pressoché ogni cambiamento della politica
  economica o dellambiente economico farà variare
  la posizione della curva IS. In questo caso, un
  aumento degli acquisti pubblici sposta verso
  destra la curva IS.

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Movimento del sistema economico verso la curva IS

• Che succede se il sistema economico è fuori
  dallequilibrio? In altri termini, cosa accade se
  il livello corrente del PIL e il tasso di
  interesse non giacciono sulla curva IS?
• Se il sistema economico si trova al di sopra
  della curva IS, allora i livelli produttivi
  eccedono la domanda aggregata Y gt E.
  Evidentemente, un tasso di interesse
  eccessivamente alto tende a comprimere la domanda
  aggregata al di sotto dei livelli produttivi. Le
  scorte tenderanno ad aumentare e le imprese
  reagiranno a questa situazione riducendo la
  produzione. Il sistema economico, allora, si
  sposterà gradualmente verso sinistra per
  raggiungere un livello di equilibrio del PIL più
  basso
• Se il sistema economico viene a trovarsi al di
  sotto della curva IS, allora la domanda aggregata
  eccede lofferta di beni Y lt E. In questo caso,
  un tasso di interesse troppo basso porta la
  domanda aggregata al di sopra dei livelli
  produttivi. Le scorte tenderanno a diminuire e le
  imprese reagiranno aumentando la produzione. Il
  sistema economico si sposterà, questa volta,
  verso destra in corrispondenza di un livello di
  equilibrio del PIL più elevato

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Fuori dallequilibrio movimento del sistema
economico verso la curva IS

• La posizione del sistema economico non coincide
  necessariamente con un punto sulla curva IS.
  Però, se il sistema economico non è sulla curva
  IS, allora si esercitano su di esso forze potenti
  che lo spingeranno verso la curva IS.

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La curva IS in azione

• Spostamento della curva IS. Abbiamo detto che
  qualunque evento faccia variare le componenti
  della spesa autonoma non dipendenti dal tasso di
  interesse, la curva IS si sposta. Variazioni
  positive di A0 determinano spostamenti verso
  destra della curva IS e aumenti del PIL di
  equilibrio (a parità di tasso di interesse)
  variazioni negative di A0 determinano effetti
  contrari. Due tipi di variazione della politica
  fiscale influenzano direttamente la posizione
  della IS. Variazioni delle aliquote di imposta
  fanno variare sia la posizione che la pendenza
  della IS. Variazioni degli acquisti pubblici
  fanno variare la posizione della curva IS.
• Movimenti lungo la curva IS. Aumenti del tasso di
  interesse reale provocheranno una diminuzione
  della domanda aggregata e movimenti verso l alto
  e a sinistra lungo la curva IS diminuzioni del
  tasso di interesse determineranno movimenti verso
  il basso e a destra lungo la IS. La banca
  centrale può determinare una variazione del tasso
  di interesse attraverso operazioni di mercato
  aperto e influenzare, per questa via, il livello
  di equilibrio del PIL. Aumenti dellofferta di
  moneta faranno abbassare i tassi di interesse e
  accrescere il PIL di equilibrio. Riduzioni
  dellofferta di moneta determineranno un
  innalzamento dei tassi di interesse e una
  riduzione del PIL di equilibrio

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Diminuzione dellobiettivo di tasso di interesse
e aumento del PIL reale
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Operazioni di mercato aperto

• La banca centrale, per esempio la Federal Reserve
  o la Banca Centrale Europea, varia i tassi di
  interesse variando la quantità di moneta liquida
  presente nelleconomia attraverso operazioni di
  mercato aperto acquisti o vendite di titoli di
  Stato a pronti (per contanti) nel mercato aperto.

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La curva IS in azione come spiegare le
fluttuazioni economiche degli USA negli ultimi
quarantanni

• PIL reale e tasso di interesse reale, Stati
  Uniti, 1960-1999. Gran parte di ciò che è
  accaduto alleconomia statunitense dal 1960 in
  poi si può comprendere considerando gli eventi
  economici come spostamenti della curva IS o come
  movimenti lungo la curva IS.

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La curva IS in azione USA anni 60

• Spostamento della curva IS verso lesterno e
  movimento lungo la curva IS, Stati Uniti, anni
  Sessanta. La Guerra del Vietnam, la riduzione
  delle imposte attuata dalle amministrazioni
  Kennedy e Johnson e un aumento dellottimismo
  delle imprese riguardo al futuro spostarono verso
  destra la curva IS tra linizio e la seconda metà
  degli anni Sessanta.

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La curva IS in azione USA anni 70

• Movimento lungo la curva IS, Stati Uniti, ultimi
  anni Settanta. Rapidi aumenti dei tassi di
  interesse reali alla fine degli anni Settanta,
  dopo che Paul Volcker era diventato presidente
  della Federal Reserve, spinsero leconomia
  statunitense verso lalto e verso sinistra lungo
  la curva IS.

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La curva IS in azione USA anni 80 (prima metà)

• Spostamento della curva IS verso lesterno, Stati
  Uniti, primi anni Ottanta. I disavanzi di
  bilancio dellamministrazione Reagan negli anni
  Ottanta spostarono verso destra la curva IS
  delleconomia statunitense.

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La curva IS in azione USA anni 80(seconda metà)

• Movimento lungo la curva IS, Stati Uniti, seconda
  metà degli anni Ottanta. Nella seconda metà degli
  anni Ottanta, con linflazione degli anni
  Settanta sconfitta e non più una minaccia, la
  Federal Reserve ridusse gradualmente i tassi di
  interesse. Di conseguenza, leconomia si mosse
  verso il basso e verso destra lungo la curva IS.

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La curva IS in azione USA anni 90

• La recessione degli anni 1990-1992, Stati Uniti.
  Negli Stati Uniti, allinizio degli anni Novanta,
  un rapido spostamento della curva IS verso
  linterno provocò una recessione.