Title: XIX Meeting of the Latin American Network of Central Banks and Finance Ministries Comentarios a
1XIX Meeting of the Latin American Network of
Central Banks and Finance MinistriesComentarios
a Resurgiendo de las Cenizas Lecciones de las
Recuperaciones Post-Colapso en Argentina y
Uruguay Pablo E. GuidottiDecano, Escuela de
GobiernoUniversidad Torcuato Di Tella
Washington DC, Noviembre 2003
2Introducción
- Interación entre los problemas económicos
enfrentados por la región y el diseño de la
política económica - Del aislamiento financiero a la globalización, y
de la inflación alta a los problemas de
endeudamiento excesivo y la volatilidad - De la globalización al deleveraging, y de la
volatilidad a la disciplina fiscal y los límites
al endeudamiento público - Renaciendo de las cenizas cómo se sale de la
crisis importa - El caso argentino problemas, desafíos, y claves
para entender qué apoyo político existe para
enfrentarlos
3América Latina Cuenta Corriente y Crecimiento
En
US bn.
Fuente FMI
4Política Fiscal y Monetaria Lecciones de la
Globalización
- La globalización permitió desligar la política
monetaria de la política fiscal - Se avanzó notablemente en el control de la
inflación y en el desarrollo de las instituciones
monetarias (independencia del banco central,
marcos regulatorios para el sistema financiero) - La mejora fiscal no acompañó a la estabilidad de
precios ? crecimiento del endeudamiento público y
privado
5América Latina Deuda Externa e Inflación
US bn.
En
Fuente FMI
6Política Fiscal y Monetaria Lecciones de la
Globalización
- De la globalización a la vulnerabilidad, la caída
en los flujos de capitales y el deleveraging - No existe una conexión empírica clara entre
globalización y crecimiento de largo plazo - De los tipos de cambio fijo a políticas
monetarias basadas en metas de inflación - Desafío pendientes
- Consolidación fiscal y sustentabilidad
- Fortaleza institucional y seguridad jurídica
- Rol de los organismos multilaterales (SDRM,
CACs, etc.)
7Desafíos después del deleveraging
- El ajuste fue mayoritariamente del sector
privado, mientras los niveles de deuda pública
siguen altos ? precariedad de las recuperaciones.
8América Latina Déficits Fiscal y de Cuenta
Corriente
En del PBI
Fuente FMI
9Desafíos después del deleveraging
- El ajuste fue mayoritariamente del sector
privado, mientras los niveles de deuda pública
siguen altos ? precariedad de las recuperaciones. - Menores flujos de capitales resultan en menor
inversión externa directa y menor crecimiento
potential
10En América Latina la inversión directa sigue
baja.
En US bn.
11a pesar que las economías emergentes disfrutan
del mejor clima desde la crisis asiática.
Puntos básicos s/UST
EMBI ex Arg
12América Latina Inversión/PBI
En
13Desafíos después del deleveraging
- El ajuste fue mayoritariamente del sector
privado, mientras los niveles de deuda pública
siguen altos ? precariedad de las recuperaciones. - Menores flujos de capitales resultan en menor
inversión externa directa y menor crecimiento
potential - La sustentabilidad de los actuales niveles de
deuda pública sugieren la necesidad de mayor
consolidación fiscal y la adopción de limites al
endeudamiento (desarrollo de un nuevo marco de
sustentabilidad) - De la volatilidad a la disciplina fiscal y el
fortalecimiento institucional - Apoyo político para encarar la agenda de reformas
14Renaciendo de las cenizas el caso argentino
- La Argentina en el corto plazo
- Contexto internacional favorable
- Recuperación económica y estabilidad financiera
- Imágen positiva del Gobierno en la sociedad
- Imágen externa debilitada
- Agenda de reformas (1era generación)
- Consolidación fiscal
- Reestructuración de la deuda pública
- Sistema financiero
- Servicios públicos
- Marco de política monetaria
15Renaciendo de las cenizas el caso argentino
- La Argentina en el mediano plazo Cuáles son los
principales riesgos? - Contexto internacional
- Situación fiscal y negociación con los acreedores
- Tipo de cambio real, ajustes de tarifas, y la
política monetaria - La salud del sistema financiero
- Apoyo político cuánto tiempo tiene el Gobierno
para encarar las reformas pendientes?
16Cuáles son los principales riesgos?
17Riesgos en materia fiscal
- La mejora en el superávit primario es frágil, a
pesar de un buen desempeño de la AFIP en materia
de administración tributaria
18Superávit primario observado y permanente
Millones de - Acumulado 12 meses
19Riesgos en materia fiscal
- La mejora en el superávit primario es frágil, a
pesar de un buen desempeño de la AFIP en materia
de administración tributaria - La negociación con los acreedores y la propuesta
de Dubai. Existe un desbalance entre reducción de
deuda y esfuerzo fiscal ? riesgo de estancamiento
de las negociaciones. - Deuda pública y la salud del sistema financiero
20Capital, rentabilidad y liquidez en el sistema
financiero
- Valuando los títulos públicos a mercado el
Patrimonio Neto del sistema es negativo en 13.4
billones - El margen por intermediación (MIF) financiera se
redujo a cero - Bajo rendimiento de los títulos públicos en
cartera - Altos encajes en el BCRA remunerados al 1.5
anual - Bancos enfrentan el costo del pasivo (doméstico y
externo) a tasas de mercado. - Con un MIF nulo, las utilidades son negativas una
vez que se toman en cuenta los costos operativos
y los otros items de la cuenta de resultados. - El nivel histórico (pre-crisis) del MIF
corresponde al 5-6 de los activos bancarios. - El gap de liquidez (GL) del sistema financiero es
negativo, debido a que el CER se capitaliza, y
que los bonos de compensación pagan un cupón
bajo. - El GL empeora significativamente con una
devaluación de la moneda y un aumento en la tasa
de inflación (y tasas de interés).
21Riesgos en materia fiscal
- La mejora en el superávit primario es frágil, a
pesar de un buen desempeño de la AFIP en materia
de administración tributaria - La negociación con los acreedores y la propuesta
de Dubai. Existe un desbalance entre reducción de
deuda y esfuerzo fiscal ? riesgo de estancamiento
de las negociaciones. - Deuda pública y la salud del sistema financiero
- Conclusión El gobierno deberá asegurar las
condiciones para que se obtenga un superavit
primario sustentable de por los menos el 4/4.5
del PBI
22Riesgos en materia monetaria y financiera
- Fiscal dominance
- Cesación de pagos ? pérdida de independencia
funcional - Ingresos fiscales muy dependientes del tipo de
cambio. - La recuperación de la actividad económica
presiona el tipo real de cambio a la baja ?
potencial conflicto entre política fiscal y
monetaria. - En el año 2003, el aumento en la demanda por
dinero se fundamenta en el rescate de
cuasi-monedas y en el crecimineto de las reservas
líquidas de los bancos (encajes). - En el 2004, sostener el tipo de cambio nominal
vía intervenciones en el mercado cambiario en un
contexto de ajuste de tarifas y menor crecimiento
de la demanda por dinero ? presiones
inflacionarias - La Argentina es un país acostumbrado a tipo de
cambio fijo - Alta interconexión entre la salud (capital,
rentabilidad, y liquidez) del sistema financiero,
y la valuación y estructura de los títulos
públicos ? riesgo de liquidez
23Apoyo político para enfrentar la agenda de
reformas. Imagen vs. alianzas
24Indice de Confianza en el Gobierno (ICG)
- Imagen del gobierno Cómo evalúa usted al
gobierno nacional en términos de muy bien, bien,
regular, mal o muy mal? - Interés general Usted diría que en general el
gobierno actúa pensando en el beneficio de
algunos pocos sectores o pensando en la gente? - Gasto público Usted diría que el gobierno
nacional administra el gasto público con
eficiencia, con un poco de ineficiencia o muy
ineficientemente? - Corrupción Usted diría que las personas que
forman parte del gobierno nacional la mayoría son
corruptas, que unos pocos son corruptos o que
casi ninguno es corrupto? - Capacidad Cuál de las siguientes frases se
acerca más a lo que usted piensa? - Este gobierno está resolviendo los problemas del
país - Este gobierno sabe como resolver los problemas
del país, pero necesita tiempo - Este gobierno no sabe como resolver los problemas
del país
25ICG Imagen del Gobierno
26ICG Capacidad del Gobierno para resolver los
problemas del país
27Componentes seleccionados del ICG
28Fin
29Montos de deuda estimados a diciembre 2003
Deuda publica excluyendo intereses atrasados
(montos estimados a Diciembre 2003)
Deuda a reestructurar
USD bn.
del Total
PDI US 10.6 bn (a la tasa contractual)
Bonos
87.1
48.7
Organismos Oficiales
5.2
2.9
Banca Comercial
1.7
1.0
Otros Acreedores
0.3
0.2
Total a reestructurar
94.3
52.7
Deuda performing
Organismos Internacionales
30.8
17.2
Boden
22.6
12.6
Prestamos garantizados
15.6
8.7
Prestamo Provincial
10.2
5.7
Excepciones
0.6
0.3
Otros
4.7
2.6
Deuda performing total
84.5
47.3
Deuda publica total
178.8
100.0
Fuente Ministerio de Economia
30Definición de escenarios y supuestos
Marco macroeconómico
Superávit ( PBI) Superávit ( PBI) Superávit ( PBI) Tasa de Refinanciación
Escenarios 2004 2005 2006-18 Tasa de Refinanciación
Gobierno (1) 2.4 2.5 2.6 8
Escenario I 2.4 2.5 2.6 12
Escenario II 4 4 4 12
Escenario III 4 4 4 8
Supuestos de reestructuración
Bono Quita V.N. Cupón Gracia de Capital Período de amortización Vencimiento VPN (15) Asignación
Par 0 2 10 años 11-30 Dic-34 21 50
Discount 60 10 10 años 10-15 Dic-17 52 50
(1) El escenario gobierno se modifico en lo que
se refiere a quita en valor nominal (la
anunciada fue de 75)
31Deuda como del PBI
32Intereses como del PBI
33Necesidades de financiamiento
34Sensibilidad al tipo de cambio real
2004 2005 2006-18
Superávit PBI 2.4 2.5 2.6
Refinanciación 8 8 8
TCR 1.8 100 Precios
TCR 1.8 100 TC. Nominal
Escenario gobierno TCR 1.4
Se utilizó el superávit primario proyectado del
gobierno para todos los casos de 2.4, 2.5 y 2.6
para 2004-05 y 06-18 Tasa de refinanciación 8
35El comportamiento de los bancos ha sido muy
defensivo...
millones
36...aunque el crédito dejó de caer en términos
nominales
millones
Variación mensual - millones
Datos hasta el 14 de octubre
37Evolución de la base monetaria
millones
- Datos hasta el 14 de octubre
- Incluye canje de cuasimonedas
38Sustentabilidad Lecciones de la experiencia
reciente
- En los paises emergentes la definición de
sustentabilidad fiscal es más difícil que en las
economías avanzadas. - Interconexión entre política fiscal e
instituciones monetarias (credibilidad y
dolarización de contratos) - Comparación entre G-7 y America Latina
- Más volatilidad
- Menor acceso al crédito
- Más baja relación Ingresos Fiscales/PBI
- Sustentabilidad fiscal y liquidez (el rol de la
madurez de la deuda) - Transparencia fiscal
- Calidad de la política fiscal (capacidad para
actuar contracíclicamente) - Voluntad vs. capacidad de pago (sustentabilidad
política vs. sustentabilidad económica) - Desarrollo institucional y el respecto por los
contratos
39Sustentabilidad fiscal Algunas conclusiones
- La definición de sustentabilidad requiere mirar
más allá que la solvencia fiscal intertemporal. - Deben existir límites explícitos al
endeudamiento? - Al comparar la Unión Europea con América Latina
puede notarse que mientras la recaudación
contabilizada en 2001 llegaba al 46.8 del PBI en
el primer caso, representaba solo 26.4 del PBI
en el último - Trasladar el criterio de Maastricht a
Latinoamérica implicaría adoptar un límite para
la deuda pública de aproximadamente el 30 del
PBI (en lugar de la meta de 60). - Hoy la gran mayoría de los países de América
Latina se encuentran con ratios de deuda a PBI
mayores a lo deseable. - La historia de las reestructuraciones recientes
muestra que es frecuente que los países queden
con un debt overhang que luego genera las
condiciones para un nuevo incumplimiento.