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La crise financire causes, effets, remdes

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Titres : actifs financiers (actions ou obligations) qui rapportent des ... Concentration des actifs toxiques dans des institutions sp ciales : les banques ... – PowerPoint PPT presentation

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Title: La crise financire causes, effets, remdes


1
La crise financièrecauses, effets, remèdes
  • Lionel Nesta
  • Observatoire Français des Conjonctures
    Economiques
  • Département de Recherche sur linnovation et la
    concurrence

2
La crise financière
Que sont les subprime ? Quel est le mécanisme
dentrée dans la crise ? Quelles sont les
conséquences économiques ? Comment en sommes-nous
arrivés là ? Comment pouvons-nous nous en sortir ?
3
Subprime définition
  • Crédit immobilier
  • Gagé sur le logement
  • Taux variables
  • Indexés sur le taux directeur de la banque
    centrale (Fed)
  • à haut risque
  • Segment limité du marché du crédit immobilier
  • 20 des ménages les plus pauvres
  • Avec défaut de paiement
  • Montant négligeable des actifs physiques et
    financiers
  • 2 300 Mds
  • 3,8 des actifs totaux (60,000 Mds)

4
La ruée vers lor immobilier
  • Une forte volonté politique
  • Faciliter laccès à la propriété
  • À une partie défavorisée de la population
  • En leur facilitant laccès au crédit
  • Largument mathusianiste
  • "More Americans should own their own homes, for
    reasons that are economic and tangible, and
    reasons that are emotional and intangible, but go
    to the heart of what it means to harbor, to
    nourish, and to expand the American Dream.
    (Bill Clinton, 1994, souligné par nous)

5
Taux de ménages propriétaires
Source United States Congress, May 2008
6
Le crédit hypothécaire aux Etats-Unis
Source United States Congress, May 2008
7
La titrisation
  • Titrisation transformation de prêt bancaire
    illiquide (créance) en titre financier négociable
    sur le marché des capitaux
  • Titres actifs financiers (actions ou
    obligations) qui rapportent des dividendes ou des
    intérêts
  • Avantages
  • Permet à la banque à lorigine des prêts de de
    poursuivre son activité sans augmenter ses fonds
    propres
  • Permet de transférer le risque de crédit (défaut
    de paiement, faillite) sur les investisseurs
    privés

8
La titrisation US traditionnelle (1970)
Emission de titres
Emprunts
Vend la créance
Les Smiths
Agences publiques qui garantissent et titrisent
les crédits hypothécaires stratégiques
Investisseurs Institutionnels Epargnants
Banques
Société de crédit
9
Lémergence dun système alternatif (2000)
Emission de titres
Emprunts
Vend la créance
Vend la créance
Emission de titres (ABS/MBS?CDO)
Assurance
Emission de titres
10
La titrisation Exemple de CDO
Source Ashcraft Schuermann, 2008, Federal
Reserve Bank of NY Staff Report
11
Structure de crédits hypothécaires (USA)
Source United States Congress, May 2008
12
Croissance des crédits risqués subprime
Source United States Congress, May 2008. Tiré
de  La crise des Subprimes , Conseil
dAnalyse Economique, 17 avril 2008
13
La crise financière
Que sont les subprime ? Quel est le mécanisme
dentrée dans la crise ? Quelles sont les
conséquences économiques ? Comment en sommes-nous
arrivés là ? Comment pouvons-nous nous en sortir ?
14
Le déroulement de la crise
  • La pérennité du système dépend de deux conditions
  • De la stabilité des taux d'intérêt
  • D'une appréciation régulière de l'immobilier
  • La Fed a progressivement relevé son taux
    directeur de 1 à 5,25 entre 2004 et 2006
  • Augmentation des défauts de paiements
  • Réévaluation du risque par les agences de
    notations
  • Les prix de l'immobilier ont commencé à chuter
    dans plusieurs régions des États-Unis à partir de
    2006
  • Dépréciation de lactif des institutions fin.

15
Croissance des US Fund Rates depuis 2004
Taux dintérêt pratiqués par la FED
Source US Federal Reserve Bank
16
Défauts de paiements
  • La hausse du taux directeur implique une hausse
    des défaut de paiement
  • La place croissante des subprime dans les crédits
    hypothécaires implique léclatement de la bulle
    immobilière

17
Eclatement de la bulle immobilière
Indice des prix immobiliers aux Etats-Unis (Base
100 en 2000)
Source SP Case-Shiller Home Price Index, 2009
18
Résumé heuristique
  • La hausse des taux entraîne une augmentation des
    défauts de paiement
  • Par éviction de emprunteurs, les banques mettent
    en vente les biens immobiliers, ce qui augmente
    loffre
  • Les prix immobiliers chutent
  • La chute implique que la valeur de lemprunt est
    supérieure à la valeur de marché du bien
  • Les emprunteurs sont incités à partir et à faire
    défaut les  non recourse loans  sont gagés sur
    le bien immobilier exclusivement

Les prix de limmobilier baissent
Incitation à partir
Défaut de paiement (volontaire ou pas)
Augmentation de loffre immobilière
19
Le déroulement de la crise
  • Le déclanchement de la crise (été 2007)
  • 15 juin Moody's déclasse la note de 131 TAA
    adossés à des prêts subprimes et met environs 250
    obligations sous surveillance en vue d'un
    possible déclassement
  • 10 juillet SP met sous surveillance négative
    7,3 milliards de de TAA et Moody's déclasse 5
    milliards de d'obligations adossées à des
    subprimes
  • 24 juillet Aux Etats-Unis, l'organisme de prêts
    au logement Countrywide Financial Corp. annonce
    une chute de ses bénéfices et prévoit des
    difficultés

20
Le déroulement de la crise
  • Le déclanchement de la crise (été 2007)
  • 26 juillet On annonce que les ventes de
    logements neufs aux Etats-Unis ont baissées de
    6,6 sur un an. DR Horton, premier constructeur
    de logements aux U. S. annonce une perte au
    deuxième trimestre
  • 6 août American Home Mortgage Investment Corp.
    demande à bénéficier du Chapitre 11
  • 17 août La Fed publie annonce que les risques
    de ralentissement de l'activité se sont accrus et
    abaisse de 50 pb ses taux directeurs

21
Résumé heuristique
Déclin des annuités perçues
Les prix de limmobilier baissent
Valeur des titres CDO/CDS diminue
Incitation à partir
Mauvaise notation des agences
Banques enregistrent des pertes
Défaut de paiement (volontaire ou pas)
Banques se recapitalisent
Crise de confiance
Augmentation de loffre immobilière
Crise économique et chômage
Baisse du crédits
22
Bilan économique et social intermédiaire
  • Concentration des actifs toxiques dans des
    institutions spéciales les banques
  • Pertes des subprimes 300 milliards de dollars
  • Coût social
  • 10 de propriétaires américains
  • 10 millions de ménages américains concernés
  • Ordres de grandeur
  • Total actifs des ménages US 60 000 Mds
  • PIB des Etats-Unis 14 000 Mds
  • PIB de la France 2 600 Mds

23
La crise financière
Que sont les subprime ? Quel est le mécanisme
dentrée dans la crise ? Quelles sont les
conséquences économiques ? Comment en sommes-nous
arrivés là ? Comment pouvons-nous nous en sortir ?
24
US Fund Rates
Taux dintérêt pratiqués par la FED
Source US Federal Reserve Bank
25
Le  T-spread  et crise de la liquidité
La banque d'investissement Lehman Brothers fait
faillite... Les banques paniquent !
La Fed abaisse son taux directeur afin de
stimuler linvestissement et le crédit à la
consommation... mais les banques continuent de
pratiquer des taux élevés
Début de la crise des subprime
On s'enfonce dans une possible trappe à liquidité
Source US Federal Reserve Bank
26
La soudaineté du choc
  • 16 mars sauvetage de Bear Stearns
  • 7 septembre nationalisation de FannieMaee t
    Freddy Mac
  • 14 septembre faillite de Lehman Brothers
  • 16 septembre sauvetage de lassureur AIG
  • 26 septembre faillite de la banque Washington
    Mutual
  • 29 septembre faillite de la banque Wachovia
  • 29 septembre nationalisation de la banque
    Fortis par les états du Benelux
  • 29 septembre nationalisation de Bradford and
    Bingley par le gouvernement britannique
  • 30 septembre nationalisation de Dexia par les
    états belge, français et luxembourgeois.
  • 5 octobre sauvetage de Hypo Real Estate par
    lEtat allemand
  • 29 septembre 9 octobre effondrement du
    système bancaire islandais
  • 9 octobre faillite de lassureur Yamato Life

Source Groslambert (2008)
27
Propagation aux marchés financiers
  • Difficultés de financement des entreprises
  • Qui se répercute sur les bonds de trésorerie
  • Anticipations négatives des marchés financiers

Source Lettre de lOFCE 309
28
Propagation aux marchés financiers
Evolution des indices boursiers en depuis le
1er janvier 2008 (en date du 20/11/2008)
29
Propagation aux marchés financiers
30
Anticipations négatives - Pessimisme
Confiance des entreprises (Purchasing Managers
Index)
Epargne (top) et confiance (bot) des ménages US
Source Federal Reserve Bank of Saint Louis
31
Taux de croissance du PIB
Source Eurostat, 2009
32
Et remontée du chômage
Source Eurostat, 2009
33
Indice de la production automobile (France)
Source INSEE, 2009, tiré de la lettre de
lOFCE, 308
34
Bilan économique et social
  • Sphère financière
  • 31 000 milliards de dollars (100 fois la perte
    initiale)
  • Absence de découplage
  • Sphère monétaire
  • Assèchement du marché interbancaire
  • Crise de la liquidité
  • Chute de linvestissement
  • Sphère réelle
  • Pertes cumulées anticipées pour le PIB mondial
    2008-2015
  • 4 600 milliards de dollars (20 fois les pertes
    initiales)
  • Récession keynésienne (contraction demande et
    offre)
  • Trois millions de chômeurs en plus en 2009

35
La crise financière
Que sont les subprime ? Quel est le mécanisme
dentrée dans la crise ? Quelles sont les
conséquences économiques ? Comment en sommes-nous
arrivés là ? Comment pouvons-nous nous en sortir ?
36
Les raisons structurelles de la crise
  • Une liquidité mondiale abondante
  • Défaillance des méthodes financières
  • Défaillance de la gouvernance financière
  • Le contrat social implicite

37
1. Une liquidité mondiale abondante
  • Lépargne internationale
  • Fort niveau dépargne internationale
  • Crise asiatique (Japon) et essor de la Chine
    croissance par les exportations
  • Niveau dinflation structurellement bas
  • Faible utilisation des capacité de production
  • Concurrence des pays à bas salaires
  • Stabilité des prix ? baisse de i ? devt du crédit
  • Une manne financière importante
  • Alimente ainsi un crédit abondant et bon marché

38
Abondance de liquidité mondiale
Inflation
Masse monétaire
39
2. Défaillance des méthodes dévaluation
Actifs et risque
  • Lévaluation des actifs  Mark-to-market 
  • Evaluation de la valeur dun bien hypothécaire
    à sa valeur de marché
  • Si le marché baisse ou seffondre (absence de
    prix) quelle est la valeur foncière des biens
    (mark-to-model) ?
  • Lévaluation du risque et lactivité des banques
  • Modèle traditionnel basé sur la qualité des
    projets
  • Modèle  VaR  basé sur la prob. de défaillance
    du projet
  • Opposition entre valeur intrinsèque/valeur
    relative

40
3. Défaillance de la gouvernance financière
La gestion des asymétries informationnelles
  • Le système dassurance CDS
  • Déresponsabilise les investisseurs
  • Les incite à accorder des crédits plus risqués
  • Problème daléa moral
  • Les agences de notations
  • Subprime notés AAA
  • Sur-réaction des agences pour compenser
  • Structures privées et le problème principal-agent

41
3. Défaillance de la gouvernance financière
Le jeu (raté) des incitations de la Fed
  • Bernanke (Gouverneur de la Fed) Economiste
    réputé pour ses recherches sur la crise
    financière aux Japon.
  • Hésitations sur les signaux de soutien
  • Soutien de Bear Stearns (03/08 soutien de la Fed
    Rachat)
  • Laissez faire avec Lehman Brothers (09/08
    liquidation)
  • Nationalisation de AIG (09/08 tutelle publique)
  • Hésitations sur les taux dintérêt
  • Politique de taux directeur trop agressive
  • Menant à la trappe à liquidité

42
3. Défaillance de la gouvernance financière
Trop ou trop peu de législation ?
  • Community Reinvestment Act (1977) Obligation
    des bqs à octroyer des prêts immobiliers aux
    minorités sociales
  • Glass-Steagall Act (1999) Banque de dépôt
    banque dinvestissement
  • Trop de régulation complexité et facilité de
    contournement des règles prudentielles
  • Trop peu de législation manque de traçabilité
    et règles prudentielles à établir pour les IFNB

43
4. Le contrat social implicite
  • La stabilité du partage salaires - profits (aux
    Etats-Unis, mais aussi en France depuis 20 ans)
  • Ne doit pas masquer une redistribution drastique
    des revenus personnels au bénéfice du décile et
    même du centile supérieur
  • Les bénéficiaires directs les salariés de la
    finance les hauts dirigeants, les stars du sport
    et des medias
  • Le développement du crédit permet dassurer une
    consommation substantielle tout en compensant ces
    inégalités.

44
4. Répartition de la valeur ajoutée
Source INSEE, 2009
45
4. Part du centile supérieur (US) dans les revenus
Source Piketty Saez, 2001, extrait de
Gaffard (2009)
46
4. Part du centile supérieur (US) dans les revenus
Source Piketty Saez, 2001, extrait de
Gaffard (2009)
47
4. Les salaires de la finance (US)
Source extrait de Gaffard (2009)
48
4. Structure des économies (emploi)
Source Groningen Growth Development Centre, 2008
49
4. Financiarisation de léconomie (1970/05)
Source Groningen Growth Development Centre, 2008
50
La crise financière
Que sont les subprime ? Quel est le mécanisme
dentrée dans la crise ? Quelles sont les
conséquences économiques ? Comment en sommes-nous
arrivés là ? Comment pouvons-nous nous en sortir ?
51
Les urgences de court terme
Eviter la panique bancaire
  • Epurer le système des actifs toxiques
  • Désendettement et ses conséquences
  • Restaurer la liquidité bancaire
  • Garantir les dépôts à vue
  • Restaurer la solvabilité bancaire
  • Recapitaliser les banques
  • Par des prêts avantageux
  • Augmentation de capital (actions
    prioritaires/ordinaires)

52
Les urgences de court terme
  • Relance par linvestissement
  • Plan français
  • Soutien de lappareil productif français
  • Relance par la consommation
  • Baisse de la TVA ?
  • Eviction par les taux de marge et lépargne
  • Augmentation du salaire minimum ?
  • Difficulté de trésorerie et hausse des
    licenciements
  • Agit contre les entreprises les plus fragiles
    (PME)
  • Assurer la conso. des classes les plus
    défavorisées

53
Les plans de relance européens
54
La coordination des plans de relance
  • Une coordination nécessaire
  • Limpasse des décisions unilatérales
  • Exemple de Gordon Brown
  • LEurope force ou faiblesse ?
  • Coordination internationale
  • Asymétrie quantitative au sein de lEurope
  • Asymétrie qualitative au sein de lEurope
  • Asymétrie quantitative avec les USA

55
A moyen et long terme
  • Nouvelle régulation financière
  • Développer ou restreindre linnovation financière
    ?
  • Développer le partage de linformation
  •  Rendre le métier de banquier ennuyeux ! 
  • Orienter le financement vers linvestissement
    productif
  • Vers un nouveau modèle social ?
  • Fin du modèle de croissance basé sur
    lendettement
  • Gouvernance dentreprise
  • La distribution des salaires (stock option,
    par.doré, etc.)
  •  Rendre le métier de chercheur excitant ! 
  • Développement durable

56
Bilan sur la réunion du G20
  • Les décisions G20
  • Condamnation des paradis fiscaux
  • Régulation des marchés financiers
  • Application des règles prudentielles aux IFNB
  • Plan de relance mondial
  • Augmentation des moyens du FMI
  • Les réserves
  • Sassurer que linvestissement soit productif
  • Retour de linflation forte à terme
  • Rien de plus que les plans unilatéraux
  • Vers un nouveau modèle social ?

57
Epilogue
  • The central problem of depression-prevention has
    been solved, for all practical purposes
  • Robert Lucas, en 2003, 1995 Nobel Prize
    Economics
  • One of the most striking features of the
    economic landscape over the past twenty years or
    so has been a substantial decline in
    macroeconomic volatility
  • Ben Bernanke, Gouverneur de la Fed, en 2004
  • The kind of economic trouble we are in today is
    precisely the sort of thing we thought we had
    learned to prevent. But I believe we are living
    in a new era of depression economics
  • Paul Krugman, en 2008, 2008 Nobel Prize
    Economics

58
Epilogue
  • Soon or late, it is ideas, not vested interests,
    which is dangerous for good or evil
  • John Maynard Keynes, en 1936
  • A forcer l'allure, il arrive qu'on meure
  • Pour des idées n'ayant plus cours le lendemain.
  • Encore s'il suffisait de quelques hécatombes
  • Pour qu'enfin tout changeât, qu'enfin tout
    s'arrangeât!
  • Depuis tant de "grands soirs" que tant de têtes
    tombent,
  • Au paradis sur terre on y serait déjà.
  • George Brassens, Mourir pour des idées

59
Références bibliographiques
Ouvrages
  • The origin of the Financial Crisis
  • George Cooper, 2008
  • Vintage Books, New York (USA), 194 pages.
  • La crise. Pourquoi on en est arrivés là ? Comment
    en Sortir ?
  • Michel Aglietta, 2008
  • Editions Michalon, Paris (France), 126 pages.
  • The Subprime Solution
  • Robert J. Shiller, 2008
  • Princeton University Press, Princeton (USA)
    Oxford (UK), 196 pages.
  • La crise, et après ?
  • Jacques Attali, 2009 (Nouvelle édition)
  • Arthème Fayard, Paris (France), 226 pages.
  • The Return of Depression Economics
  • Paul Krugman, 2009 (New Edition)
  • WW Norton Company, New York (USA) London (UK)
    , 191 pages.

60
Références bibliographiques
Lettres et rapports
  • World Economic Outlook 2009
  • Rapport du Fond Monétaire International (FMI)
  • http//www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2009/01/p
    df/text.pdf
  • La crise des subprimes
  • Rapport du Conseil dAnalyse Economique (CAE)
  • http//lesrapports.ladocumentationfrancaise.fr/BR
    P/084000588/0000.pdf
  • Le temps des conséquences
  • La Lettre de lOFCE, Département dAnalyse et
    Prévision
  • http//www.ofce.sciences-po.fr/pdf/lettres/309.pd
    f
  • Mérites et Limites du Pacte Automobile
  • La Lettre de lOFCE, Département de Recherche
    sur lInnovation et la Concurrence
  • http//www.ofce.sciences-po.fr/pdf/lettres/308.pd
    f
  • Les différents plans de relance
  • Annexe à la Lettre de lOFCE, Département
    dAnalyse et Prévision
  • http//www.ofce.sciencesPo.fr/pdf/lettres/plans_d
    e_relance_12_2008.pdf

61
Références bibliographiques
Lettres et rapports
  • Les promesses de lombre
  • Lettre de lOFCE, département dAnalyse et
    Prévision
  • http//www.ofce.sciences-po.fr/pdf/lettres/302.pd
    f
  • 10 de lemploi dans lindustrie automobile un
    chiffre trompeur
  • Sylvain Barde, Clair net_at_OFCE, 10 février
    2009
  • http//www.ofce.sciences-po.fr/clairnet/clairne
    t-63.htm
  • Les inégalités responsables de la crise
  • Jean-Luc Gaffard, Clair net_at_OFCE, 28 novembre
    2008
  • http//www.ofce.sciences-po.fr/clairnet/clairne
    t-59.htm
  • Dans la crise financière, nous sommes décidemment
    tous keynésiens !
  • Xavier Timbeau, Clair net_at_OFCE, 6 novembre
    2008
  • http//www.ofce.sciences-po.fr/clairnet/clairne
    t-58.htm

62
Références bibliographiques
Présentations et supports électroniques
  • Redistribution des Revenus et Déséquilibres
    Globaux
  • Jean-Luc Gaffard, OFCE-DRIC, UNSA et CNRS-GREDEG
  • Crise économique analyse et perspectives
  • Bertrand Groslambert, CERAM Business School, 14
    octobre 2008
  • La crise
  • Patrick Musso, CNRS GREDEG et Université de
    Savoie
  • Principales adresses électroniques visitées
  • Federal Reserve Bank
  • Federal Reserve Bank of Saint Louis
  • Economagic
  • Vox Eu
  • INSEE
  • Growth Groningen Development Centre
  • Eurostat
  • OECD

63
La titrisation - définition
  • ABS/MBS (Asset/Morgage Backed Securities)
    Créances adossés à des actifs ou à des
    hypothèques
  • CDO (Collaterized Debt Obligations) Titres
    garantis par des créances)
  • Regroupe 120-250 ABS/MBS, dont certains seulement
    sont des subprimes dun montant total de 1 à 2
    Mds
  • En les mélangeant à dautres titres
  • Senior
  • Mezzanine
  • Equity (Subprime)

64
La titrisation - définition
  • CDS (Credit Default Swap) Dérivés de crédit
  • Contrats financiers de protection où l'acheteur
    de protection verse une prime ex ante
  • Le vendeur de protection promet de compenser
    ex-post les pertes de l'actif de référence en cas
    d'événement de crédit précisé dans le contrat.
  • C'est donc, sur le plan des flux financiers,
    comme un contrat d'assurance.

65
Prévisions des taux de croissance du PIB (09/08)
Source Eurostat, 2009
66
Le  T-spread  et crise de la liquidité
Source US Federal Reserve Bank
67
Mise en perspective
La chute du produit industriel mondial
Source Eichenberg Rourke, 2009, Vox
(http//www.voxeu.eu)
68
Mise en perspective
La chute du commerce mondial
Source Eichenberg Rourke, 2009, Vox
(http//www.voxeu.eu)
69
Mise en perspective
La chute des marché financiers
Source Eichenberg Rourke, 2009, Vox
(http//www.voxeu.eu)
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