CRITERIOS DE VALORACIN DE EMPRESAS FAMILIARES Miguel Sanjurjo - PowerPoint PPT Presentation

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CRITERIOS DE VALORACIN DE EMPRESAS FAMILIARES Miguel Sanjurjo

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Ignora intangibles. Comparabilidad. 21. 10 Febrero 2004. Nuevos m todos ... Un intangible con alto valor real y potencial. Valores fundamentales de la familia ... – PowerPoint PPT presentation

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Title: CRITERIOS DE VALORACIN DE EMPRESAS FAMILIARES Miguel Sanjurjo


1
CRITERIOS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS
FAMILIARESMiguel Sanjurjo
PricewaterhouseCoopersCorporate Finance 10 de
febrero de 2004
2
Índice
Introducción
1.
3
Introducción
  • Los objetivos fundamentales (la misión y visión)
    de las empresas familiares van más allá de la
    rentabilidad a corto plazo.
  • No obstante, la Creación de Valor sigue siendo el
    enfoque principal de las empresas con éxito.
  • Se generaliza la utilización del valor
    razonable.
  • La valoración y sus metodologías son de especial
    interés para la empresa familiar, ante la
    ausencia de referencias en los mercados
    bursátiles.

4

Introducción
1.
5
Objetivos de una valoración
De tipo interno
  • Conocer la situación y/o evolución del patrimonio
  • Evaluar la gestión llevada a cabo por los
    directivos
  • Conocer la capacidad de endeudamiento
  • Estudiar la posibilidad de emitir deuda
  • Ampliación o reestructuración interna de capital
  • Cláusulas Estatutarias
  • Valoraciones periódicas de acuerdo con el
    protocolo familiar
  • Causas de herencia, sucesión, etc
  • Transmisión de la propiedad
  • Buy-Out y Buy-In
  • Fusiones y adquisiciones
  • Solicitud de préstamos (flujos de caja,
    valoración de activos que serán garantía,
  • evaluación de la gestión)

De tipo externo
6

Introducción
1.
7
Conceptos de Valor
  • Mucha confusión

8
Conceptos de valor

Valor Precio
El precio que se puede razonablemente obtener
por un negocio en un mercado abierto, entre un
comprador libre y un vendedor libre, ambos con un
conocimiento similar sobre el negocio y actuando
cada uno de ellos en su propio interés y
beneficio. Valor actual de los flujos de caja
libres que se espere genere el negocio. Importe
final que se fija en la transacción, y que
resulta de un proceso de negociación. En la
determinación del precio las partes pueden
considerar otros aspectos (estratégicos,
sinergias, etc.) no considerados en la estimación
del valor.
9
Conceptos de valor
Aquél que el experto determina como tal (es
decir, justo o razonable), considerando el
conjunto de condiciones que se producen en el
contexto de la transacción, tratando en todo caso
de ser equitativo y justo para ambas partes
Enfoque potencialmente aplicable para
transacciones entre propietarios de una misma
empresa familiar Representa la compensación que
el propietario requeriría por no poseer el
negocio, incluyendo una compensación por
cualquier consecuencia indirecta Valor de
referencia que un empresario familiar debe
considerar conjuntamente con el valor de mercado

Valor económico (valor para el propietario)
10
Conceptos de valor
/-
/-

Esta distinción puede ser especialmente relevante
en empresas familiares en donde pueden convivir
propiedades / garantías empresariales y
familiares.
11
Conceptos de valor
El valor de mercado viene siempre representado
por el valor de los flujos futuros, salvo en
supuestos de liquidación.
12

Introducción
1.
13
Métodos de valoración
MÉTODOS CLÁSICOS
14
Métodos dinámicosDescuento de Flujos de Caja




Valor de las acciones
Flujos de caja descontados


Flujos de caja libres
Valor residual
Deuda neta
Tasa de descuento
Valor del Negocio
Proyecciones Financieras


15
Métodos dinámicosDescuento de Flujos de Caja
  • Sin duda el método más aceptado para valorar un
    negocio en marcha puesto que captura sus
    expectativas futuras de generación de liquidez
  • Específico para cada empresa en base a sus
    propias capacidades y recursos tecnológicos,
    humanos y financieros
  • Exige un riguroso análisis del modelo de ingresos
    y gastos así como de la inversión necesaria para
    ejecutar el plan de negocio
  • Requiere una estimación de la tasa de descuento
    aplicable a los flujos de caja futuros la cual
    dependerá de la rentabilidad exigida por un
    inversor para el perfil de riesgo particular del
    negocio (CAPM)
  • Exige estimar un crecimiento sostenible más allá
    del período proyectado o bien un múltiplo de
    salida

16
Métodos dinámicosDescuento de Flujos de Caja
Las empresas dirigen el valor mediante estrategias
de
Crecimiento
Flujos de caja libres
Valor del Accionista
Rendimiento
Coste de capital
Riesgo
17
Métodos dinámicosDescuento de Flujos de Caja
Factores clave
Proyecciones
  • Período proyectado
  • Valor residual
  • Ajustes
  • g

CMPC
  • Beta
  • Prima de riesgo de mercado
  • Ratio deuda / equity
  • Prima por pequeño tamaño

Múltiplos de mercado
- Comparabilidad de las ventas futuras
Escenarios Simulación estadística
18
Métodos dinámicosEjemplo Descuento de Flujos de
Caja (DFC)
Razonabilidad de la tasa
Fuerte crecimiento dificulta proyectar FCF
sostenible
Proyecciones de 2-3 años hacen que una alta
proporción del valor total esté en el residual
19
Métodos dinámicosMúltiplos de Mercado
  • Simplicidad en su aplicación y rapidez de
    cálculo, si bien no exentos de problemas
  • Captan el ánimo inversor en determinados perfiles
    de negocio, estando sujeto a fluctuaciones
    repentinas que se pueden extender al resto del
    sector de inmediato y sin una relación directa
  • Reflejan las expectativas de posicionamiento,
    crecimiento y rentabilidad del negocio, que
    pueden o no ser similares a otras empresas del
    sector
  • Suelen seguir cierta lógica entre ellos, aunque
    la falta de beneficios limita su aplicación y
    fiabilidad
  • La fase de desarrollo en el ciclo de vida del
    negocio tiene una gran importancia en la
    utilización e interpretación de múltiplos

20
Métodos dinámicosMúltiplos de Mercado más
habituales
Pros
Contras
Múltiplo
Precio / Ventas
Fácil aplicación
Ignora rentabilidad
Negocios en pérdidas
Falta de ingresos
Precio /
EBITDA
Fácil aplicación
Diferencias márgenes
Considera márgenes
EBITDA negativo
Precio /
EBIT
Fácil aplicación
Comparabilidad márgenes
Considera
rentabil.
operat.
EBIT negativo
PER
Fácil aplicación
Comparabilidad margen
Considera margen neto
Pérdidas
Precio / Valor Contable
Fácil aplicación
Ignora intangibles
Rigor teórico
Comparabilidad
21
Nuevos métodos Derivaciones del Descuento de
Flujos de Caja
Modelización de escenarios
  • Identificación de variables clave (crecimiento,
    rentabilidad, penetración mercado, factor
    residual, tasa descuento, etc.)
  • Definición de intervalos (límites inferior y
    superior, simulación de valores intermedios)
  • Iteración de escenarios alternativos mediante la
    utilización de herramientas avanzadas de
    simulación
  • Análisis de sensibilidad de las variables clave
    sobre el valor
  • Ponderación de escenarios en base a asignación de
    probabilidades y determinación de un rango de
    valor

22
Nuevos métodos Ejemplo Modelización de
Escenarios
El valor del negocio se estima entre 150 y 275,
si bien existe una probabilidad del 50 de que
el valor quede acotado entre 190 y 225 aprox.
Variables Clave identificadas y definición de
intervalos
Análisis de sensibilidad y determinación del
peso específico de variables clave
Distribución de valores para distintas tasas de
descuento dentro del intervalo inicial y
asumiendo las mismas hipótesis de crecimiento
perpetuo
23
Nuevos métodos Otros métodos alternativos
compatibles con el anterior
Árboles de decisión
  • Gira entorno al concepto de resultados
    condicionados a la toma de determinada decisión o
    la ocurrencia de un hecho relevante
  • Identificación de puntos críticos y nodos de
    decisión
  • Consideración de distintos cursos de acción y su
    posible resultado
  • Asignación de probabilidades a cada escenario
  • Ponderación de los resultados finales y
    determinación de un rango de valor

24
Nuevos métodosEjemplo Árboles de Decisión
...
190
27
Reducción precios 20
Penetración mercado 10


...
210
18
Entrada un competidor en 1º año
75
...
160
9
25
Reducción precios 40
Penetración mercado 15

60

175
6
Modelo de Ingresos
...
212
Valor Ponderado
40
...
225
24
Mantenimiento precios
No Entrada competidor en 1º año
Penetración mercado 20


...
275
16
Valor Ponderación
25

Introducción
1.
26
Peculiaridades en la Valoración de la Empresa
Familiar
  • Se valora del mismo modo una empresa familiar
    que el resto de las empresas?
  • qué aspectos específicos conviene considerar?
  • qué metodologías son las más adecuadas?

27
Peculiaridades en la Valoración de la Empresa
FamiliarEl Compromiso de la Familia
  • La principal diferencia es el Compromiso de la
    Familia
  • Un intangible con alto valor real y potencial

Nota Esquema sobre el Pensamiento Estratégico
Familiar de R.S. Carlock y J.L. Ward
28
Peculiaridades en la Valoración de la Empresa
FamiliarEl Compromiso de la Familia
  • La Familia Empresaria es algo más que un gestor
    bueno o malo.
  • Compromiso Reputación Valor
  • El Compromiso de la Familia se puede traducir en
  • financiación
  • relaciones comerciales
  • visión futura
  • paz social
  • ...
  • Dependerá el destino de la Valoración para que
    este componente aporte más o menos valor (ej.
    venta vs. obtención financiación).


29
Peculiaridades en la Valoración de la Empresa
FamiliarAspectos a considerar
  • Respecto de la Empresa
  • Puede no existir una clara diferencia entre el
    patrimonio familiar y el empresarial (inmuebles,
    marcas, etc.)
  • Pueden no estarse aplicando estrictamente baremos
    de mercado en ciertos parámetros (sueldos,
    alquileres, etc.)
  • Pueden existir posiciones gerenciales redundantes
    o vacantes
  • Respecto del Mercado
  • Ausencia casi absoluta de liquidez
  • Dificultad para acceder a determinada
    financiación adicional
  • Ajustes a la valoración en función de su destino

30
Peculiaridades en la Valoración de la Empresa
FamiliarMétodos más adecuados
  • Descuento de Flujos de Caja
  • En principio el que mejor puede recoger las
    peculiaridades y efectuar correcciones en
    consecuencia
  • Se centra en el análisis del propio negocio y su
    capacidad
  • Muy adecuado en el supuesto de permanencia de la
    Familia en la gestión
  • Múltiplos de mercado
  • Dificultad de encontrar empresas realmente
    comparables
  • Dificultad para homogeneizar las variables sobre
    las que aplicar los múltiplos
  • Puede ser el más adecuado en un supuesto de
    venta, al ser el que mejor recoja el valor para
    un operador eficiente ... o simplemente
    diferente.

31

Introducción
1.
32
La Valoración de participaciones minoritarias
  • Actualmente la mayor parte de las transacciones
    sobre acciones realizadas se refieren a
    operaciones de compra-venta de paquetes
    minoritarios de acciones.
  • Algunos tipos de accionistas minoritarios
  • Fondos de capital riesgo
  • Accionistas de referencia
  • Accionistas del entorno familiar
  • Si bien los métodos de valoración explicados con
    anterioridad son perfectamente aplicables para
    determinar el valor de mercado de una
    participación minoritaria, hay que considerar qué
    control otorga dicha participación a su potencial
    comprador.
  • Se suele aplicar un descuento sobre el valor
    obtenido por los métodos de valoración
    tradicionales. Este descuento varía en función
    del paquete accionarial a valorar y de la
    posición de control que podría otorgar o no al
    potencial comprador.

33
La Valoración de participaciones minoritarias (II)
  • Una alternativa es la utilización del método de
    Capitalización o Descuento de Dividendos.
  • De acuerdo con este método, el valor de
    participación minoritaria se determina en base a
    sus potenciales dividendos.

Requisitos para la aplicación del método
Historial de reparto de dividendos
Política de reparto
Expectativas de dividendo futuro
34
La Valoración de participaciones minoritarias
(III)
  • Para hace aplicable esta metodología a la Empresa
    Familiar, donde tradicionalmente no existe un
    historial de reparto de dividendos, se podría
    emplear en su defecto una muestra de compañías
    comparables cotizadas.
  • Lógicamente las proyecciones financieras del
    negocio deben demostrar la viabilidad.
  • Un ajuste adicional por iliquidez debe incluirse,
    en todo caso.

35
La Valoración de participaciones minoritarias
(IV)Ejemplo Capitalización de Dividendos
Número de años para aplicar el descuento de
dividendos
Proyección de dividendos basada en la proy. de
resultados o de flujos de caja y en la política
de pay-out
Determinación de una tasa de descuento
equivalente a la rentabilidad que exige el
inversor
Porcentaje que ostenta el paquete accionarial a
valorar
36

Introducción
1.
37
El problema de la iliquidez
  • En general, las participaciones/acciones de
    empresas no cotizadas son, por naturaleza poco
    líquidas. Si además son empresas familiares
    todavía serán más ilíquidas.
  • La iliquidez tiene un impacto directo sobre el
    valor de una participación, que puede ser muy
    significativo, pero difícil de medir.
  • Para evaluar la iliquidez habrá que tener en
    cuenta factores como
  • El de participación
  • El sector industrial
  • El tamaño de la compañía
  • Su rentabilidad
  • De acuerdo con diferentes estudios un descuento
    por alta iliquidez podría oscilar entre el 30 y
    50

38

Introducción
1.
39
Las Valoraciones en el Protocolo Familiar
  • Con frecuencia el Protocolo Familiar o los
    Acuerdos Privados entre accionistas establecen
    mecanismos para favorecer una cierta liquidez de
    participaciones minoritarias, estableciendo al
    mismo tiempo criterios de valoración al respecto.
  • Algunas orientaciones para establecer dichos
    criterios podrían ser
  • Establecer como base de valoración el valor
    razonable y no el valor de mercado
  • Proponer uno o dos métodos de valoración para
    considerar conjuntamente (p.ej. Descuento por
    Dividendos, Descuento de Flujos de Caja ...)
  • Indicar expresamente el descuento que por
    iliquidez se podría aplicar (preferiblemente
    fruto de un consenso previo)

40
(No Transcript)
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